Однороги на марші: чи чекати нового краху інтернет-компаній?

Однороги на марші: чи чекати нового краху інтернет-компаній?

Чи варто боятися повторення 2000 року? Про це міркують у своїй статті Дэвид Когман і Алан Лау — партнери гонконзького офісу McKinsey. Ось їх головні висновки.

Сьогоднішні тривоги з приводу завищеної оцінки технологічних компаній, що ще не вийшли на біржу, сильно нагадують дебати навколо інтернет-пухиря початку XXI століття. Але між тим число "однорогів" — стартапов, оцінених більше ніж в $1 млрд, — продовжує рости. Жодна компанія, профінансована венчурним капіталом, не отримувала таку оцінку до IPO не то що в 2000 році, але навіть сім років тому, а сьогодні 14 таких компаній оцінюються більше ніж в $10 млрд кожна.


І наслідки нинішньої драми будуть не такими, як наслідки краху доткомов 16 років тому. Передусім, оцінки публічних технологічних компаній на даний момент цілком розумні. І навіть обвал вартості приватних, таких, що ще не вийшли на біржу стартапов не зробить серйозного впливу на фондові ринки.

Уроки історії

Технологічний пухир 2000 року був пухирем публічних компаній. На початку 1998 року оцінки технологічних компаній були на 40% вище, ніж для інших корпорацій, а на піку в 2000 році — на 165% вище. Але капіталізація найбільшого стартапа в ті часи ледве досягала $6 млрд — трохи за нинішніми мірками. І багато в чому пухир роздували не інтернет-компанії, а телеком-компании.

У 2015 році публічні технологічні компанії навряд чи оцінюються настільки завищено: їх капіталізація — в середньому 20 річних доходів, всього на 10% вище, ніж в середньому по ринку, і менше, ніж в середньому за останні 20 років. Більше того, ці більш високі оцінки, як правило, пояснюються високими очікуваннями зростання. Ринок, звичайно, може помилятися, але в даному випадку ці очікування цілком стабільні. Виключення — Китай, де технологічні компанії зараз оцінюються з премією 190% до ринку. Але і це відбувається тому, що китайський онлайн-ринок більше американського і росте набагато швидше.

Цього разу все по-іншому?

Більшість сьогоднішніх "однорогів" досягли мільярдної оцінки всього за останні півтора роки. Біля третини з них — з Каліфорнії, 20% — з Китаю, ще 15% — зі східного узбережжя США. Середній розмір венчурної інвестиції за 2013-2015 роки виріс в два з гаком разу. Ця галузь накопила колосальні гроші: об'єм неінвестованих коштів венчурного ринку виріс з $100 млрд в 2012 році до $150 млрд в 2015 році. На ринок вийшли нові групи інвесторів — великі фонди і просто багаті люди, і завдяки всьому цьому стартапи збирають значно більше засобів до IPO, чим раніше.

Ринки приватних інвестицій пов'язані з публічними ринками: у венчурних інвесторів є очікування, що компанії, в які вони вкладаються, вийдуть на біржу або будуть продані публічній корпорації. І нинішній розрив в оцінках між цими ринками врешті-решт дозволиться: або ми побачимо серію IPO з нижчими оцінками, або оцінна вартість компаній на стадії до IPO в якийсь момент різко впаде.

Поки багато що вказує на перший сценарій. Деякі інвестори пізньої стадії вже переоцінили свої вкладення в компании-"единороги", і IPO стартапов все частіше притягають менше капіталу, ніж очікувалося до виходу на біржу. Крім того, тепер технологічні компанії залишаються приватними в три рази довше. Значно більше стартапов відкладають IPO до отримання першого бухгалтерського прибутку. У 2001-2008 роках менше 10% IPO в технологічному секторі пройшли після виходу компанії на прибутковість, а після 2010 року майже 50% вийшли на біржу після виходу на беззбитковість. На біржу тепер виходять більші і зріліші компанії.

Але ситуація для стартапов, що виходять на IPO, була непростою. За 1997-2000 роки 898 технологічних компаній із США вийшли на біржу з сумарною капіталізацією на момент виходу біля $171 млрд. До 2005 року на біржі залишилися всього 303, а до 2010 — 128 з цих компаній. У 2000-2010 роках середній доход на акцію у цих компаній був негативним: — 3,7% в рік.

Американці і китайці

Сумарна ринкова капіталізація публічних інтернет-компаній — біля $1, 5 трлн. Дві третини цієї суми доводиться на компанії із США, а майже усе інше — на китайські компанії, які, проте, теж вишли на американські біржі(менше 5% — компанії з інших країн). І цікаво, які "однороги" — із США або з Китаю — легше перенесуть майбутнє перетрясання.


Різниця між ними велика, і за ким перевага — не очевидно. Три чверті китайських "однорогів"(і менше половини американських) працюють головним чином в онлайні, і користувачі американських і китайських стартапов майже не перетинаються. Призначена для користувача база на китайському ринку удвічі більше, чим в США; ринок електронної торгівлі теж набагато більше і росте в три рази швидше. Три китайських інтернет-гіганта — Baidu, Alibaba і Tencent — інвестували у безліч китайських "однорогів", полегшуючи їм доступ до сотень мільйонів користувачів.

У Китаї також висока доля посередників — стартапов, які головним чином є каналами або реселерами для інших компаній і працюють за комісію. Серед китайських "однорогів" таких біля третини, тоді як в США — трохи більше 10%. І американські стартапи швидше адаптуються до глобальної аудиторії.

Ринки приватних інвестицій здаються більше уразливими до кон'юнктури. Але важливо бачити загальнішу картину: капіталізація американського і китайського фондового ринку тільки в січні 2016 року скоротилася на $2, 5 трлн. Сумарна поточна оцінка усіх "однорогів" — близько напівтрильйона доларів. І будь-яка корекція цієї вартості, швидше за все, буде не такою серйозною, як корекція, що сталася під час минулого технологічного пухиря.

Повна версія


Надрукувати